加入袁骏 宏观交易训练营@5.16-17深圳>>
加入摩根士丹利做交易问：您2004年加入摩根士丹利，几年后便遭遇2008年全球金融危机。当时您在香港工作，身处市场一线，能否谈谈那段时间的真实状态，以及这场危机对您个人和整个行业带来了哪些影响？
答：2008年金融危机对每一位金融从业者而言都是巨大冲击，也深刻改变了无数人的职业轨迹与人生走向。站在今天回看，这场危机是前期过度繁荣、杠杆高企、风险不断累积后的必然结果，但在2006、2007年市场最火热的时候，几乎没有人相信如此剧烈的危机会在短期内爆发。这也是重大历史事件的共同特点：事前看起来绝无可能，事后又觉得无可避免。
当时的背景与1929年大萧条颇为相似，危机前几年全球市场极度繁荣，所有人都不愿错过时代红利，认为个人努力所能创造的超额收益有限，抓住时代的Beta才是最重要的事。即便市场参与者隐约察觉到贷款质量下降、美联储加息导致流动性收紧等风险点，但在业绩与盈利压力下，没有人愿意主动退出这场盛宴。彼时所有人都基于自身理性做出选择，投行继续发行产品，投资者追求更高收益，可个体理性汇聚在一起，反而形成了群体性的非理性。再叠加金融自由化、混业经营带来的高杠杆，最终将整个市场推向危机。
虽然香港距离危机中心纽约较远，但我们在市场第一线能最直观地感受到冲击。危机爆发后，全球多个市场流动性瞬间枯竭，市场报价急剧走阔，波动完全脱离正常区间。我当时负责人民币利率掉期交易，此前一天可以轻松完成很大规模的交易，但危机期间，即便很小的头寸都难以平仓。买卖价差从原本1—2个基点扩大到10个基点以上，市场出现极端砸盘行情，极小的量就能把价格砸低几十个基点，这在正常市场中完全无法想象。
对于CDO等结构复杂、流动性差的产品而言，市场更是接近“世界末日”。资产公允价值大幅缩水，几乎没有对手方愿意接盘，持有相关资产的机构面临巨额亏损。整个危机从2007年下半年开始显现，经历多轮集中爆发，到2008年9月雷曼兄弟倒闭后进入最黑暗的阶段。当时市场充斥着绝望情绪，我们在香港讨论的已经不是经济衰退，而是是否会重演1929年式的大萧条。
机构接连倒下、行业格局彻底重塑，贝尔斯登、雷曼兄弟相继出局，我们公司股价也出现大幅下跌，前一年以股票形式发放的奖金大幅缩水。原本火热的金融人才招聘市场瞬间跌入冰点，很多人因为跳槽、持股、岗位调整，命运在一夜之间被改写。我当时因为业绩表现不错，也收到过多家机构的邀约，其中也包括贝尔斯登等机构，所幸最终没有选择离开，才躲过了后续的行业洗牌。
这场危机让我深刻体会到，金融市场的繁荣与脆弱往往只在一线之间，极端风险一旦发生，对个人、机构乃至整个行业的冲击都是颠覆性的，也让我此后对市场、杠杆与风险始终保持敬畏。
长期主义的职业选择问：2007年底贝尔斯登曾给您开出了更高职级、更优厚的offer，您当时为什么选择拒绝，继续留在摩根士丹利？
答：贝尔斯登在当年五大投行中规模最小，但其业务风格非常激进，扩张意愿很强，也愿意从其他大行挖人，所以给我开出了提前晋升VP的条件，吸引力确实很高。但我一直秉持长期主义的理念：交易本身是偏短期的事，但职业选择和个人发展一定要放长远来看。
当时我在摩根士丹利的发展、平台和前景，是其他机构很难比拟的。一方面，我在公司工作氛围融洽，团队和老板给予我很大的成长空间与信任；另一方面，摩根士丹利当时真正在长期布局中国市场，是真心实意要深耕中国业务。2006年我们通过收购珠海一家由中银澳门全资持有的城商行，突破了当时外资持股国内金融机构20%的上限，实现了全资控股，后续更名为摩根士丹利中国银行，成为公司全面进入中国市场的重要支点。
我全程深度参与了该行交易台的搭建，是最早一批同时覆盖离岸NDF、NDIRS，又参与境内利率互换、债券、外汇等业务的交易员。那段时间我每周往返香港与内地，一边做海外市场，一边做中国本土市场，亲眼见证业务蒸蒸日上，银行从原本偏传统的城商行，转型成为银行间市场重要的参与者。对我而言，这是一条能和中国金融市场共同成长、有清晰长期愿景的道路。
而贝尔斯登给出的条件，更多只是更高的职级、更优厚的奖金，并没有这样长期、坚定的中国战略与平台支撑。
此外，作为完全在内地接受教育、直接从北大毕业来到香港的大陆背景员工，我在当时的香港投行圈子里处于非常弱势的位置。整个交易楼层几乎只有我和另外一位同事是纯内地教育背景，其他人多为外籍或海外留学后派驻香港，环境中存在明显的偏见与圈层差异。但我把这种压力当作历练，也正是在摩根士丹利这个平台上，我锤炼出极强的抗压能力、抗风险能力和逆势盈利的能力。我职业生涯里从未有过亏损年度，这种在压力与偏见中站稳脚跟、持续创造价值的底气，远比一个更高的职级、短期的高薪更重要。综合平台、长期愿景、个人成长与职业安全感，我最终选择留在摩根士丹利，也恰好因此避开了后来贝尔斯登破产的行业危机。
问：您之前提到，职业选择的核心是让自己成为不可替代的人。结合摩根士丹利收购珠海城商行这件事，您作为纯大陆教育背景的从业者，是不是在这类涉及中国本土市场的业务中，能发挥出不可替代的作用？
答：是的，这一点毋庸置疑，也是我当时选择留在摩根士丹利的重要原因。摩根士丹利收购珠海城商行后，搭建了面向中国本土市场的业务架构，而我作为纯大陆教育背景、熟悉大陆市场环境与人文语境的从业者，在其中的不可替代性尤为突出。
在国内开展业务，无论是与内部同事协作，还是与国内客户对接，普通话沟通只是基础，更重要的是共同的文化背景、认知逻辑与商业语境——这并非单纯会说普通话就能实现，而是需要真正扎根大陆的成长经历才能深刻理解。有了摩根士丹利中国银行这块本土牌照，我们的客户触角大幅延伸，随着我逐渐向资深岗位发展，也有了更多直接对接客户的机会，常常跟随销售、IBD及私人财富管理部门，面向大陆企业、香港企业及高净值客户推介业务、传递交易理念。
我的混合背景在此时体现出了独特价值：面对大陆客户，我能完全用大陆的语言体系、思维方式沟通，精准捕捉他们的需求；面对外籍客户，我能结合全球宏观、亚洲市场逻辑，用专业的国际金融语言对接；面对香港客户，我能精准结合海外视野与国内业务场景，搭建起沟通的桥梁——香港客户大多兼具国际视野与内地业务布局，非常认可这种兼顾两边的沟通方式。这种既能对接全球、又能扎根本土的能力，让我在摩根士丹利的中国业务布局中，占据了不可替代的独特位置。
而贝尔斯登当时在中国大陆市场并没有这样的业务布局和本土presence，即便开出更高的职级和薪资，也无法给我这样的成长平台，更无法让我发挥自身的本土优势、实现不可替代性。对我而言，能与摩根士丹利中国银行共同成长，在深耕中国市场的过程中不断强化自身的独特价值，远比短期的高薪和高职级更有意义。也正是这种长期主义的选择，让我避开了后来贝尔斯登破产的危机，也让自己的职业竞争力不断沉淀、愈发不可替代。
金融危机中的交易逻辑问：您说自己职业生涯从来没有一年亏钱，2008年市场那么极端、流动性崩塌、波动巨大，您是怎么做到不亏钱，反而还做出了创纪录的业绩？
答：2008年金融危机对我而言是一次极其重要的成长历练，危机本身既是风险，也是巨大的机会。就像索罗斯所说：“当大街上血流成河的时候，正是赚钱的时机。”巨大危机里，泡沫部分的财富会彻底蒸发，但资产跌到严重低估后，会出现极高的回报空间。不过我们做外汇、利率衍生品，和持有股票、债券这类资产的投资逻辑完全不同，我们赚的不是持有收益，而是价格波动的钱。
投资和交易是两件事：投资者追求低波动、稳定收益，希望资产稳稳上涨；而交易员需要的是波动。只有价格大幅变动，才有价差、才有机会。2008年是我从业以来市场波动率最高的年份之一，这种极高波动，对专注汇率、利率的宏观交易员来说，是难得的机会。
那一年市场的特点是变化极快、节奏极短：暴跌往往在几天甚至几小时内完成，反弹也非常迅猛。留给判断、决策、平仓的时间窗口非常短，可能只有12到48小时。如果反应慢一点，利润就会回吐。我能做到不亏钱，核心在于几点：
第一，清晰区分投资与交易，不赚自己认知以外的钱。我们做的是表外衍生品，资金成本高，不能靠持有吃息，只能靠捕捉价格变化。所以我不赌单边、不硬扛，只赚波动的钱。
第二，极致果断、快速转向、严格止损。2008年市场随时会因为隔夜消息彻底反转，前一天的观点第二天就可能作废。我能做到迅速从多头转空头，果断砍仓、不恋战、不侥幸。面对亏损心如止水，该止损就立刻执行，不会因为舍不得、不服气而死扛。
第三，充分利用高波动，而不是被波动击溃。不管市场大涨还是大跌，只要有波动、有买卖价差，就能通过快速交易获利。我全程紧贴市场，紧盯关键转折点，在快速下跌中做空，在极端恐慌后抓反弹，快进快出，不贪恋最后一段利润。
第四，借鉴前辈穿越危机的经验。我的老板们都经历过1997年亚洲金融风暴、2001年互联网泡沫破裂，他们对危机的节奏、人性的演变、市场从渐变到突变的规律有非常敏锐的直觉。我在他们的经验基础上，结合自己的判断，避开了最致命的陷阱。
2008年我们整个交易部门创下了历史最佳业绩，收入比2007年再翻一倍，我的个人业绩相较前一年更是翻了四五倍。虽然当时公司因为结构化产品巨亏，但我所在的FICC交易板块是当年为数不多大幅盈利的业务。我能在全年极端行情里保持不亏钱，本质是靠正确的交易定位、极强的应变能力、严格的风控纪律，以及在高压下不被情绪左右的心态，把危机变成了自己职业生涯的跃升点。
问：您此前提到，高波动环境下只要判断准确，便能获得可观收益，也提及您的上级拥有1997年与2001年危机的实战经验。但真正执行每一笔交易、承担盈亏结果的，是你们这些并未完整经历过重大危机的年轻交易员。您在当时是如何实现持续判断准确、做好交易的？
答：交易能力的形成，本质是在实战与挫折中持续打磨的结果。2007年上半年，我在美元兑印尼盾交易上经历了一次极为关键的教训。当时客户进行买入美元、卖出印尼盾的交易，我作为对手方形成美元空头、印尼盾多头头寸，而我整体交易思路为做多美元，因此需要在交易后回补美元仓位。我判断市场短期冲高后将出现回调，希望等待更优价位入场，叠加时段因素选择暂缓操作，仅完成了部分仓位回补。午后市场价格大幅跳升，由于仓位未能及时补齐，账户迅速出现大额亏损，不仅将当日盈利完全回吐，还形成了实质性亏损。印尼盾是亚洲市场中波动特征最强、交易难度最高的币种，即便资深交易员也极易出现大额回撤。我2004年入行，成长节奏相对较快，入职仅一个月便开始负责自营交易，先后覆盖港币、新币、人民币、新台币、林吉特、韩币、印度卢比以及G10货币，之后才开始交易难度最高的印尼盾。此次亏损的背景，是次贷风险已逐步显现，国际资本开始从新兴市场撤离。印尼盾作为高息货币，在稳定阶段具备较高持有收益，但在风险释放阶段，单日即可出现大幅波动。大型机构的资金撤离具有极强的隐蔽性，不会向市场释放明确信号，市场参与者往往能够预判风险终将发生，却无法精准把握时点，而决策上的迟疑，很容易让盈利头寸转为亏损。这次经历让我深刻意识到，在高波动与风险累积的环境中，**决策效率与执行力度远优于点位优化，时间的重要性高于价格**。
正是基于前期的亏损与反思，我才在2008年具备了足够的风险敏感度与决策执行力。2008年上半年，国内通胀压力上行、人民币处于升值通道，市场普遍预期利率将持续走高，我彼时也维持利率多头配置。同年年中，即奥运会前夕，美国雷曼兄弟的风险开始被市场集中关注，市场开始定价美联储大幅降息预期，尽管油价高企、通胀逻辑依然成立，但市场微观结构已出现明显异常。人民币利率单日快速下行20个基点，我随即减仓兑现部分收益。按照常规上升趋势逻辑，20个基点的回调属于合理加仓区间，但我观察到市场情绪显著恶化：推动利率上行的资金持续离场，做空力量明显增强，随后市场买卖点差急剧扩大，出现不计成本的抛售行为。这种流动性快速萎缩、资金集中出逃的特征，与我此前在印尼盾、韩币、印度卢比等币种上观察到的危机信号高度一致。我随即果断平仓离场，全面锁定利润，并迅速将交易观点由看多利率转向看空利率，建立对应的空头配置。此后市场大幅下行，我完整把握了本轮趋势性行情，而这种快速判断、及时转向的能力，正是来自2007年实战中形成的经验与直觉。
在此过程中，我逐步形成了成熟的交易体系。我认同索罗斯的反身性理论：价格走势影响市场预期，预期决定交易行为，而交易行为又进一步强化价格趋势，市场并不存在静态不变的公允价值。任何阶段市场均同时存在多空逻辑，主导价格的核心逻辑会随环境快速切换，多数投资者会被价格走势影响，只有少数人能够领先认知变化。我的核心理念是，在建立宏观判断框架的同时，持续以市场价格验证原有逻辑，不固守观点、不逆势对抗。一旦价格走势证明前期逻辑不再成立，便及时修正判断、调整头寸。对我而言，价格是检验投资逻辑的唯一标准，也是驱动决策的核心变量。
金融危机塑造交易体系问：结合您在摩根士丹利的从业经历，您曾覆盖全亚洲货币交易，能否详细阐述当时的核心职责，以及这段经历如何塑造您的交易体系？
答：在摩根士丹利任职期间，我同时承担多项核心职能，核心职责之一是担任离岸亚洲货币的做市商，负责新台币、印尼盾等多个亚洲币种的做市业务。各类亚洲货币均具备独特的运行特征与交易逻辑，要实现高效交易与风险管控，必须深入掌握其定价原则、核心参与主体、市场运行节奏及资金行为规律。实体企业存在明确的资本开支周期，金融机构则在季度末、年末存在资金归集、收益兑现及仓位调整的周期性行为，这种周期性节奏普遍存在于货币、股票等各类资产交易中。
我始终认为，优秀的交易员需兼顾宏观视野与微观细节：既要具备自上而下的全局判断能力，能够从宏观层面把握市场趋势；也要具备自下而上的细节拆解能力，深入剖析市场微观结构与资金流向，将宏观趋势判断与精准择时有机结合，方能构建完整的交易能力。这段期间，我全面覆盖了亚洲主要币种，包括新台币、韩币、印度卢比、印尼盾等，同时依托自身内地背景与专业积淀，深度参与人民币相关交易业务。
在各类币种的交易实践中，我均经历过盈利与亏损的反复锤炼，积累了丰富的实战经验——即便是波动率相对平稳的人民币，也存在显著的极端行情与关键转折点。2008年北京奥运会后，人民币便迎来了这一关键转折。从全球市场规律来看，“奥运诅咒”是普遍存在的经济与金融现象：为筹备赛事，主办国通常会出现投资规模激增、市场信心爆棚、经济预期向好的态势；而赛事结束后，前期过度投资引发的产能过剩问题逐步显现，投资需求回落，市场情绪从高点下滑，经济与金融市场随之进入阶段性调整周期。2008年北京奥运会后，中国经济也呈现这一特征，前期高通胀、高增长的乐观格局逐步逆转，市场情绪与宏观增长动力同步下行。
更为严峻的是，2008年9月雷曼兄弟宣布破产，全球金融市场陷入系统性危机，进一步加剧了市场波动。我对该事件的细节记忆尤为深刻：事发周末，我正前往新加坡参加友人婚礼，期间接到上级紧急电话——这是上级首次在周末与我联系，要求我立即返回香港，处理与雷曼兄弟相关的全部交易头寸清算事宜。我当即调整行程，搭乘当日最晚航班从新加坡飞往香港，于次日清晨抵达公司，此时交易团队已全员到岗，全力应对危机。
雷曼兄弟破产引发的核心风险，在于其无法履约已达成的各类交易，导致原本对冲平衡的双边头寸瞬间转化为单边敞口。所有与雷曼兄弟存在交易往来的机构，均需紧急梳理存量敞口、评估风险敞口规模、测算保证金缓冲额度，并制定周一开盘后的对冲策略与头寸平仓方案，以规避单边风险。在随后的一周，全球金融市场出现大规模平仓潮，市场流动性经历剧烈重构。期间，我曾在一小时内与市场对手方完成数十亿新币头寸的平仓操作，事后确认，该对手方亦是雷曼兄弟的交易对手，同样面临紧急平仓压力。在当时市场流动性近乎枯竭的背景下，如此大体量的头寸能够平稳出清且未产生显著亏损，实属罕见。
与整体市场不同，人民币NDF市场的极端波动在雷曼兄弟破产后第二周才正式爆发。第一周，市场主要集中消化跨机构平仓压力，且央行仍在维护人民币升值态势，市场未立刻出现单边极端走势；但随着全球金融风险的持续传导，各类机构普遍启动全面止损机制，大幅削减各类风险敞口，叠加美元指数持续走强，市场对人民币升值的预期彻底逆转，人民币多头头寸遭到集中抛售。
我在行情爆发前已敏锐捕捉到市场异常信号，提前平掉手中人民币多头头寸，做好应对准备。行情启动当日，早盘市场便呈现单边抛出人民币、买入美元的格局，买卖点差逐步扩大，资金行为呈现出典型的“渐变至突变”特征——这与我此前在印尼盾、次贷产品及人民币利率市场观察到的危机信号高度一致。彼时，我摒弃了对理论合理价格、期限结构、隐含利率曲线的教条认知，回归市场供需本质，不计具体点位、不限交易期限，全面承接市场美元卖盘，锁定单边交易敞口。
午后，伦敦交易时段开启。作为全球新兴市场交易的核心枢纽，伦敦集中了大量美资、欧资基金及金融机构，其交易规模与方向性对全球新兴市场具有决定性影响。伦敦资金入场后，迅速加入抛出人民币、买入美元的行列，直接引发人民币NDF市场崩盘，人民币远期曲线从原本的升值结构快速切换为贬值结构。我在当日完成全部交易布局，并在市场价格进入极端高估区间时顺利平仓，单日收益成为2008年全年最高，也是我交易生涯中极具标志性的一次操作。
此次交易的成功，本质上是此前所有实战经验、亏损教训、市场直觉与执行能力的集中兑现。我常向年轻交易员强调，职业生涯中的关键跃升时刻，并非偶然降临，而是依赖长期积累的市场敏感度、果断的决策能力、稳定的交易心态，以及关键时刻敢于突破一致预期、承担合理风险的勇气。雷曼兄弟破产后，全球金融市场陷入极致防御状态，“无头寸即最优头寸”成为市场共识，而我能够跳出这种共识，打破对人民币升值的固有认知、摒弃对理论价格的依赖，果断执行交易，核心在于长年累月在实战中打磨形成的交易体系与心态。所有的积累与准备，都是为了等待关键机会的降临；而过往所有的努力与锤炼，终将在机会来临时实现价值兑现。
问：您刚才提到凌晨五点就要到办公室，这一点立刻让我想到电影《MarginCall》里的情节。
答：的确，这部影片对当时金融市场的状态有着非常真实的刻画。在金融危机那段时期，凌晨五点到岗并不是偶然情况，而是多次发生的常态。对于宏观交易而言，亚洲时区存在明显的阶段性特征：美国市场的重大事件往往在周末或亚洲清晨发生，新西兰、澳大利亚市场在四五点钟已经开盘，七点左右日本、韩国市场启动，到八点时东亚资本市场已全面进入交易状态。因此，我们的实际交易准备从早上七八点就已正式开始，而前期的风险检视、头寸评估、海外信息梳理则需要从五六点启动。长期的工作节奏使我的工作时段稳定在早七点至凌晨一点，以覆盖亚洲、欧洲、北美三大交易时区。在长年的职业训练下，交易员会形成极强的市场敏感度，即便在休息期间，如果夜间海外市场出现异常信号，也会在清晨四五点自然苏醒并关注市场变化，这就是业内常说的“市场第六感”。
这种直觉在我任职于亚洲市场以及后续在伦敦工作的整个职业生涯中，多次被验证有效。所谓“市场味道不对”，是一种难以量化但高度可靠的职业感知，其来源是长期高强度的价格记忆与跨资产联动训练。我在摩根士丹利接受的第一项核心训练，就是记忆日内高频价格波动，不依赖图表与曲线，而是主动记忆主要货币在分钟级别上的连续变化，在脑海中形成完整的走势轮廓。在此基础上，再同步跟踪人民币、新台币、韩币、印尼盾、印度卢比等亚洲货币的联动表现，进一步延伸至大宗商品、股指等其他资产的日内波动特征。
通过长期积累，交易员会在脑中形成数十种核心资产的高频走势与动态关联，也就是专业上的跨资产相关性。与量化模型通常使用日间收盘价计算相关性不同，我们所感知和运用的是日内实时相关性，更能真实反映资金行为与风险变化。正常市场环境下，大类资产相关性较低，分散投资具备有效性；而一旦进入危机阶段，各类资产相关性会快速趋近于1，出现同步大幅波动，分散化策略失效。这种结构变化并不依赖报表或模型计算，而是长期沉淀在脑海中的市场直觉。
依靠持续的日内价格记忆与跨资产联动训练，交易员可以高度敏锐地识别资产间的走势错位、相关性断裂与定价偏差。由于市场参与者结构高度多元，包括全球机构、本地资金、长期配置资金、短期交易资金等，不同主体的决策节奏、信息渠道和约束条件存在显著差异，资产价格往往会出现反应快慢与先后次序差异，从而形成持续的交易机会。
将资产基本面、参与者行为结构、跨资产相关性与宏观事件驱动三者结合，便可对市场后续演绎形成前瞻性判断，而这种综合判断能力，就是交易员“第六感”的本质，也是在极端行情中能够抓住重大机会的核心能力。
加入袁骏 宏观交易训练营@5.16-17深圳>>
风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。
明道配资提示：文章来自网络，不代表本站观点。
